战胜华尔街-第9部分

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购买力由于通货膨胀而持续下降。那些本来指望靠债券和大额定期存单过上幸福晚年的老人，现在会发现这是根本不可能的。他们退休后还要承担未来20年的生活费用，要想维持原来的生活水平，他们必须投资一些成长股，使自己的资产组合保持一定的增值速度。否则，利率这么低，即使是拥有巨额资产组合的老年人也难以完全依靠利息来维持生活。
在这种情形下，全国的老年人都不得不问：“仅仅依靠持有大额可转让定期存单的的利率水平，我怎么能够维持生活？”
估算一下，一对退休夫妇的全部财产有50万美元，全部投入到大额存单或短期债券上，我们来看看结果会怎样。如果利率下降，他们不得不将到期存单按新的较低利率续存，他们的利息收入就会急剧下降；如果利率上升，他们的利息收入上升，但是由于通货膨胀率也会上升，他们利息收入的购买力也会相应缩水。
如果他们将50万美元的全部资产都投资于利率为7％的债券，他们每年能够获得35　000美元的稳定利息收入。但是如果通货膨胀水平为5％的话，这35　000美元利息收入的购买力将在10年内缩水一半，15年内缩水2/3。
因此，他们退休后—早晚会有那么一天，这对普通的夫妇可能被迫取消一些外出旅行，或者将不得不在利息收入以外再动用一些本金以支付生活费用。但本金减少了，就意味着未来利息收入会减少，计划留给孩子们的遗产也会减少。除了非常富有的家庭，不投资股票，根本不可能长久维持高质量的晚年生活水平。
显然，投资股票的资金数量，取决于投资者手里有多少钱可以用于股票投资以及未来过多久他们需要收回这笔资金进行消费。我的建议是，在投资组合中，最大限度地增加股票投资的比例。
我对这家非盈利机构提出了同样的投资建议。在此之前，在他们的投资组合中，股票投资和债券投资各占一半比例。债券部分（投资于5~6年期限的债券）的收益率是9％，而股票部分的股息率是3％，因此整个投资组合总的投资收益率为6％。
正常情况下，债券都是被持有到期，并按票面值收回本金。因此，占投资组合一半的债券投资根本没有什么成长性。占投资组合另一半的股票投资部分除了3％的股息率之外，预期每年增值8％。
（从历史上来看，股票的年平均投资收益率大约是11％，其中，3％来自于股息，另外8％来自于股价上涨。当然，股价上涨最主要的原因是公司不断地提高股息水平，这使得股票更具有投资价值。）
由于占资产组合一半的股票投资每年增值8％，占投资组合另一半的债券投资根本没有什么升值，因此整个资产组合只具有4％的年增长率，而这仅能够抵消通货膨胀率而已。

基金选择之道（3）
如果我们对资产组合进行调整，情况会怎样呢？持有更多的股票，持有更少的债券。在最初的几年内，这个非盈利机构将会暂时牺牲一些收入，但是，股票价值的长期增长以及股票股利收入的大幅增长，将远远超过这些短期的损失。调整投资组合中股票和债券的比重后，资本增值会提高，现金收入会减少，详细情况请见表31。鲍伯·贝克威特（Bob　Beckwitt）按照我的要求计算了这些数据，他后来成了富达资产管理者基金（Fidelity　Asset　Manager　Fund）的基金经理，投资业绩相当出色。
表31　　　股票与债券的相对优势
年末债券价值 债券收入 年末股票价值 股票收入 总收入 年末资产总值
方案一 第1年 10　000 700 — — 700 10　000
100％债券 第2年 10　000 700 — — 700 10　000
第10年 10　000 700 — — 700 10　000
第20年 10　000 700 — — 700 10　000
20年总共 10　000 14　000 — — 14　000 10　000
方案二① 第1年 5　000 350 5　400 150 500 10　400
50％债券， 第2年 5　200 364 5　616 162 526 10　816
50％股票 第10年 7　117 498 7　686 300 798 14　803
第20年 10　534 737 11　377 647 1　384 21　911
20年总共 10　534 10　422 11　377 6　864 17　286 21　911
方案三 第1年 — — 10　800 300 300 10　800
100％股票 第2年 — — 11　664 324 324 11　664
第10年 — — 21　589 600 600 21　589
第20年 — — 46　610 1　295 1　295 46　610
20年总共 — — 46　610 13　729 13　729 46　610
①　为了保持债券与股票50/50的比率，必须定期调整投资组合，即追加资金必须不断投资于债券以与不断增值的股票平衡。
贝克威特是我们公司的数量分析专家之一。这些数量分析专家思考问题的方式非常复杂，他们所使用的概念根本不是我们大多数线性思维的人所能理解的，他们说的话也只有那些同行才听得懂。但贝克威特最为难能可贵的是，他随时可以跳出数理分析的专业语言模式，用普通的语言和我们这些普通人进行交流沟通。
贝克威特在表中分析了3种投资方案，每种方案都是投资10　000美元，债券利率为7％，股票股息率为3％，股价每年增值8％。
第一种方案是，10　000美元全部投资于债券，20年后共获得利息收入14　000万美元，并收回10　000美元本金。
第二种方案是，股票和债券各投资5　000美元，20年后债券利息收入为
10　422美元，股票股息收入6　864美元，期末投资组合资产总值为21　911美元。
第三种方案是，10　000美元全部投资于股票，20年后股票股息收入为13　729美元，再加上股价增值，期末投资组合资产总值为46　610美元。
由于股票股息收入不断增加，到最后全部投资于股票的股息收入会比全部投资于债券的利息收入还要多。因此20年后第二种方案的固定收益，比第一种方案全部投资于债券的固定收益还要多3　286美元。而在第三种方案中，投资者全部投资于股票在固定收益方面只比第一种方案只减少了271美元，但换来20年的股价巨大增值。
若再进一步深入分析，你会发现即使需要固定收益，也没有必要购买债券。这是一个相当激进的结论，来自于贝克威特根据我的要求进行的另一套分析资料，具体结果请见表32。
表32　　　100％投资于股票的策略
假定期初股息率为3％，其后股息和股票价格以每年8％的速度增长，每年投资者最低生活消费支出为7　000美元。 （单位：美元）
年限 年初股票价值 股息收入 年末股票价值 消费支出 年末资产价值
1 100　000 3　000 108　000 7　000 104　000
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基金选择之道（4）
2 104　000 3　120 112　320 7　000 108　440
3 108　440 3　250 117　200 7　000 113　370
4 113　370 3　400 122　440 7　000 118　840
5 118　840 3　570 128　350 7　000 124　910
6 124　910 3　750 134　900 7　000 131　650
7 131　650 3　950 142　180 7　000 139　130
8 139　130 4　170 150　260 7　000 147　440
9 147　440 4　420 159　230 7　000 156　660
10 156　660 4　700 169　190 7　000 166　890
1~10年总计 37　330 70　000 166　890
11 166　890 5　010 180　240 7　000 178　250
12 178　250 5　350 192　510 7　000 190　850
13 190　850 5　730 206　120 7　000 204　850
14 204　850 6　150 221　230 7　000 220　380
15 220　380 6　610 238　010 7　000 237　620
16 237　620 7　130 256　630 7　130 256　630
17 256　630 7　700 277　160 7　700 277　160
18 277　160 8　310 299　330 8　310 299　330
19 299　330 8　980 323　280 8　980 323　280
20 323　280 9　700 349　140 9　700 349　140
11~20年总计 70　660 76　820 349　140
1~20年总计　　· 107　990 146　820 349　140
注：表中所有金额取整到10美元。
假设你有100　000美元可以进行投资，每年需要7　000美元来维持现有的生活水准。一般人往往会认为，购买债券才能保证得到稳定的固定收益。而如果你并不这么做，反而采取一种近乎疯狂的举动—全部投资于股息率只有3％的股票，结果将会如何呢？
为了维持1：1的投资组合比例，就必须定期调整投资组合。也就是说，如果股票价值上涨，就必须将一部分资金从股票转移到债券投资上。
第一年股息率3％的股息收入只有3　000美元，根本无法应付你一年7　000美元的消费支出，你怎么填补这个窟窿呢？你只能卖掉价值4　000美元的股票。假设股价每年上涨8％，因此到年底你的股票投资会增值为108　000美元，抛掉
4　000美元的股票后，还剩104　000美元。
第二年股息收入增长到3　120美元，你只需卖掉3　880美元的股票就可以保证一年7　000美元的消费支出了。以后每年股息收入越来越多，需要卖掉的股票金额也就相应越来越少。到了第16年，股息收入超过7　000美元，就不必再卖股票了。
20年以后，你的100　000美元本金已增值到349　140美元，如果再加上这20年间你的146　820美元的生活消费支出，你的投资组合资产总值几乎是最初的5倍。
好了，我们又再次得出股票优于债券的证明，即使你需要固定收益来支付生活费也是如此。可是我们需要考虑一个让人担心的意外因素，那就是股价波动并不会像我们想象的那样规律，根本不可能每年都上涨8％，有时甚至连续下跌好几年。以股票投资代替债券投资的投资者，不但要经受住一次次的股价下跌调整的打击，而且为了弥补股息收入的不足还要卖出股票，有时还不得不在非常沮丧的低价位上抛售。
全部投资股票，如果刚开始时就不幸地碰上股市回调，整个投资组合出现亏损，投资者为了支付生活费用，不得不亏本卖出股票，这时心理负担肯定会特别沉重。投资者总是担心，全部投资股票，万一碰上股市暴跌，把老本赔个精光，那可根本输不起。即使你已充分明白表31和表32的计算，而且也相信长期而言把资金全部投资于股票是最明智的投资决策，可是由于非常恐惧股市暴跌、输个精光，所以宁愿投资债券。尽管少赚一些，却睡得安心多了。
让我们做个悲观的假设，你刚刚把资金全部投入股市，第二天就碰上大跌，一夜之间就损失25％，一下子1/4的财产不见了。你当然会痛骂自己，后悔不已，但是只要你坚持不卖掉股票，长期持有，最终结果一定还是比全部投资债券要好很多。贝克威特用电脑程序计算表明，20年后，你的投资组合会增值到
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基金选择之道（5）
185　350美元，几乎是你投资债券20年后收回的100　000美元本金的2倍。
或者让我们假设，你碰上了更加糟糕的情况：经济衰退持续20年，股市持续低迷，股息率和股价涨幅根本达不到我们预计的8％，都只有预计水平的一半。这肯定是现代金融史上持续时间最久的大灾难，但如果你仍然全部投资股市，每年从中取出7　000美元现金来维持生活，20年后你手中还有100　000美元，结果和投资债券是完全一样的。
如果当时我向那家非盈利机构进行建议时，手上有贝克威特的这些分析数据就好了，我就可以说服他们一分钱也不要投资债券了。最后我们做出决策，提高股票的投资比例，至少这样做是向正确方向迈出了一步。
债券和债券基金
决定了投资组合中股票和债券的投资比例后，下一步就要确定如何进行债券投资。我个人并不热衷于债券投资，所以这部分讨论内容会相当简短。你们应该都看得出来，我明显比较偏好股票，不过稍后再来讨论我最热衷的股票投资，现在先来讲讲债券。一般人认为债券投资最能确保本金安全，但事实却并非如此。
人们往往以为，买债券十分安全，能让你晚上睡得安稳，而买股票，风险很大，会让你半夜惊醒。购买利率8％的美国30年期国债很安全吗？除非这30年期间通货膨胀能维持在较低的水平，才能说保证安全。万一通货膨胀率上升为两位数，那么国债价格就至少会下跌20％~30％。这种情况可让人进退两难：如果卖掉债券，必然会亏损；如果一直持有30年到期为止，本金肯定能够拿回来，但现在这些本金的购买力却只有原来的一部分而已。红酒或棒球卡也许时间越久越升值，但货币却是会越来越贬值，例如1992年美元贬值得只有1962年美元购买力的1/3。
（在此需向大家说明的是，市场上饱受轻视的货币市场基金，其业绩表现并不像大家所以为的那样糟糕。目前通货膨胀率为，而货币市场基金平均收益率为，至少你的实际收益率还有1％。如果利率上涨，货币市场基金收益率也会跟着上涨。当然啦，我并不是说仅仅靠货币市场基金的收益率就能让你过上好日子，但至少你不用担心亏掉老本。现在许多货币市场基金，收取的申购费都很低，这使得它们更加具有投资吸引力。况且现在的低利率不可能永远持续下去，因此投资于货币市场基金比长期债券更加安全。）
另一个关于债券投资的错误观念是，购买债券基金比直接投资债券更加安全。如果说是投资公司债券或垃圾债券，毫无疑问这个说法是正确的，因为通过基金来分散投资于不同的公司债券，可以把债务人违约风险限制在更低的水平。但是债券基金也根本无法防范利率上扬的风险，而投资长期债券最大的风险就是利率上升。利率一开始上升，债券基金和期限相同的个别债券价值下跌得一样惨。
你可拿出一些钱，购买垃圾债券基金，或者购买那些同时投资公司债券和国债的债券基金，这些基金的收益率会比投资某一只债券要好。我怎么也想不通，怎么会有人把所有资金都投资在中期或长期国债基金上。可是很多人的确就是这样做的。目前投资于美国国债基金的资金规模高达千亿美元以上。
我这样说，可能会让我失去一些债券基金部门的朋友，不过我还是要说。国债基金存在的目的到底何在，真是让我百思不得其解。投资者如果购买中期国债基金，每年还要向基金公司支付的申购费，以供基金公司支付薪资、审计费用及制作年度报告等。而如果直接去购买7年期国债，就根本不用支付任何额外费用，收益率肯定比购买国债基金要高。
你可以透过证券公司，或直接向美国联邦储备委员会下属的各地银行，直接购买国债或国库券，不必支付什么手续费或佣金。3年期国库券最低购买金额为5　000美元起，10年及30年期国债最低购买金额只要1　000美元。国库券利息是期前支付，直接从国库券购买金额中扣除，国债利息则自动转存入购买者的证券账户或银行账户，一点都不用你操心。
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基金选择之道（6）
那些推销员会说，国债基金由专业经理人来操作，能够在最佳时机适时买入卖出，风险比较低，收益率比较高。说得好听，可是这种情形很少出现。纽约债券承销商GHC公司的研究报告得出结论，从1980~1986年，债券基金收益率一直低于单个债券，有时一年收益率竟落后2％之多。而且债券基金期限越长，相对单个债券的业绩表现也越差。专家管理债券基金能够获得一些超额收益，但还不够补偿投资者申购债券基金为这些专家付出的管理费用成本。
GHC公司的研究报告同时指出，许多国债基金宁愿牺牲长期的总收益率，以拉高当前的收益率。对此我没有证据加以支持或者反驳，但我可以确定，直接投资7年期国库券，7年后一定能取回本金；但购买中期国债基金就不