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巴菲特忠告中国股民-第4部分
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小乌龟了。乌龟如果要在短时间内和兔子比速度，结果不言自明；可是如果要和兔子比耐力，最终结果就不好说了。最起码，乌龟的寿命要大大长于兔子，当兔子一命呜呼之后，乌龟依然可以在那里慢慢地匍匐着前进，这就是它最大的寿命优势。
回到我们的话题上来。价值投资被许多人看作是投资领域中唯一可以称得上“有道理”的东西。因为它可以用逻辑和理性来表述，而不像其他一些“定理”那样，表面上说得天花乱坠，可实际上完全没有规律可循。毫无疑问，任何投资都讲求物有所值，到哪里都一样。如果你硬要预测明天的股市是涨是跌，说起来道理一大通，但“事后诸葛亮，事前猪一样”，完全不是这回事。
在个人投资者眼里，所谓的机构主力通常是指基金。基金的规模大，所以决定了它的股票操作手法和个人投资者有很大不同。虽然基金一度也高举价值投资大旗，可是基金公司管理层却是必须按照年度、季度来接受业绩考核的。这一点是基金公司或者说基金操盘手的命门。
例如，只要股市下跌了20％，那么无论原来奉行价值投资还是长期投资理念的基金公司，都会视手中的股票如敝帚，哪怕是手中的蓝筹股，这时候也会被当作垃圾一样赶快出货。道理很简单，如果在接下来的业绩考核中过不了关，这些基金公司经理都下岗了，哪里还有心思去考虑下一步的价值投资或长期投资呢？
研究表明，目前我国的基金公司经理平均任职期限不到2年，所以，所有机构主力最怕的就是无法在短期内看到获利。如果在业绩考核时他们手里创造出来的业绩低于市场平均水平，那就意味着他们随时随地有可能被淘汰出局。
从这一点上看，虽然机构主力也会唱一些价值投资、长期投资的高调，但绝不会没有任何利益驱动地去追求长期业绩，更不会去按照价值投资理念操作股票。他敢让手中的股票套牢2年吗？1年都不行的。
可是，对于个人投资者来说，正可以利用这一点和机构主力较较劲。巴菲特就是这方面的好手。
巴菲特投资股票的原则是“三低一高”：低市盈率、低市净率、低财务杠杆、高股息分配，并且必须具有市场垄断地位，而且这种市场垄断优势在可以预见的将来还不能被改变。
按照这样的标准来选择股票，符合要求的已经不多了；更何况巴菲特耐得住寂寞，他手中握有大量现金，股市低迷时不到真正物有所值决不轻易出手，这些都注定了他能买到内在价值大大高于股票价格的投资品种。
例如2002年2月21日纳斯达克指数跌到1349点时，巴菲特仍然表示，“尽管股市跌了3年，普通股票已经大大增加了投资吸引力，但我们仍然认为，即使值得我们产生中等兴趣的可投资股票也是寥寥无几。”接下来，巴菲特不是逐步买入股票，而是一再减持股票，2003年年末时手里拥有的现金高达360亿美元。
巴菲特无论买进股票还是卖出股票，都有极大的耐心和机构主力比拼，虽然伯克希尔公司本身就是一家规模庞大的机构主力。拥有这样的耐心，只要假以时日，就能在内在价值的顶部买到自己心仪的股票，然后在内在价值的底部卖出手中的股票，这其中的差价就大了。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，机构主力必须定期接受业绩考核，所以他们虽然也嚷嚷着价值投资和长期投资，但不会真正付诸行动。相反，个人投资者就不用人为设置这样的障碍，完全可以和机构主力比耐力。
后悔没有长期持有迪斯尼
在20世纪60年代，整个迪斯尼公司的卖价约为8000万美元。那个时候，他们投资了1700万美元。也就是说，公司当时的卖价约为初始投资的5倍左右。我们购买了价值500万美元的股票，第二年以600万美元的价格卖了出去。如果我们一直持有这些股票，到20世纪90年代中期，那个时候的500万美元就已经超过10亿美元的价值。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者不准备持有10年的股票不要买。他以自己两次持有迪斯尼公司的股票为例，两次持有的时间都不长，但性质不一样，总的来说，他对这两起短期持股是抱有遗憾的。
巴菲特在伯克希尔公司1995年年报致股东的一封信中说，1965年迪斯尼公司的税前利润为2100万美元，但是它所拥有的现金就超过了负债。当时迪士尼乐园投资1700万美元的加勒比海海盗船才刚刚开幕，公司的全部市值也不过只有这艘海盗船的5倍，真是太便宜了。
在这种情况下，巴菲特有限公司以平均每股31美元的成本（股票分拆后），投资500万美元买入该股票，拥有迪斯尼公司5％的股份。
遗憾的是，仅仅一年后的1967年，他就以600万美元的价格把这些股票卖了出去。容易看出，虽然当时这笔投资的获利率高达20％，可是从事后来看，这绝对是一个错误。
巴菲特不无后悔地说，如果这笔投资能够一直捂到20世纪90年代中期，那么这原来的500万美元就会变成10亿美元也不止喽。
迪斯尼公司拥有全球最著名的吉祥物米老鼠和唐老鸭。正因如此，它每年都会从它的主题公园、电影、音乐、书籍、商店、体育，以及其他商品如迪斯尼互动、迪斯尼巡游线、网站等获得100多亿美元营业收入，每天参与这些项目的人数高达8000万人。
1995年，迪士尼公园把收购目光瞄准了资本城/美国广播公司。
当年7月中旬的某一天，巴菲特和资本城/美国广播公司总裁汤姆·墨菲准备去打高尔夫球，路上正好遇到迪斯尼公司总裁迈克尔·伊思纳。于是迈克尔·伊思纳就向巴菲特和汤姆·墨菲提起了收购资本城/美国广播公司的事，巴菲特回答说，可以考虑，但要和汤姆·墨菲商量一下再说。
需要补充说明的是，在此以前的3个月，迈克尔·伊思纳已经和汤姆·墨菲探讨过收购资本城/美国广播公司的事情了，只是对一些操作细节还没有作具体落实。这主要是，汤姆·墨菲希望能得到迪斯尼公司的股票，而迈克尔·伊思纳希望能全部用现金来支付收购款。
这时候的巴菲特回过头来对汤姆·墨菲说，我觉得迈克尔·伊思纳所说的用现金收购可以考虑。在任何时候，如果有人想用现金购买伯克希尔公司的东西都是可以的，你说呢？
就这样，汤姆·墨菲原来一贯坚持的立场有些动摇了。虽然他提出还要再考虑考虑，但实际上，迪斯尼公司作为收购资本城/美国广播公司的主要潜在客户，还是令他非常满意的。
1995年7月31日上午，上述两家公司公开宣布准备合并——迪斯尼公司愿意用每股127美元的价格购并资本城/美国广播公司，交易总额为190亿美元，其中包括一部分现金和一部分迪斯尼公司股票。
正是有这样一段插曲，巴菲特在伯克希尔公司1995年年报致股东的一封信中说，在迪斯尼公司并购资本城/美国广播公司时，他可以有几种不同的选择，既可以选择把原来的1股资本城/美国广播公司股票换成1股迪斯尼公司股票外加65美元现金，也可以要求全部换成现金或股票。
当然，所有这些都要通过双方洽谈来决定。事实上，除了换股以外，巴菲特又继续收购了一些迪斯尼公司的股票。这样，巴菲特最终持有迪斯尼公司股票的比重达到，摇身一变成了它的大股东。
这桩购并案成为美国企业购并史上的第二大合并案，在全球娱乐和媒体公司中位居第二。遗憾的是，公司合并后日渐衰弱，慢慢地被时代华纳公司超了过去。也正是如此，直接影响到了巴菲特对迪斯尼公司的投资决策。
1998年末，伯克希尔公司还持有迪斯尼公司股票5100多万股，可是1999年末在伯克希尔公司年报上就看不到这一持股品种了。这表明，伯克希尔公司持有的迪斯尼公司股票价值已经跌到亿美元以下。到2001年初，伯克希尔公司已经彻底卖光了它所持有的迪斯尼公司的所有股票。
2001年“9·11”恐怖袭击爆发后，迪斯尼公司的股票价格跌到10多年来的最低点。迈克尔·伊思纳吃准巴菲特“爱捡便宜货”的特点，希望巴菲特能够再次投巨资收购迪斯尼公司。可是这一次由于巴菲特在忙于应付恐怖袭击给伯克希尔公司造成的巨额保险理赔，再也没时间顾及这件事了。
这从一个侧面可以看出，虽然巴菲特不可能预测到什么时候会爆发“9·11”恐怖袭击事件，但事实上，他在股市暴跌以前就清掉了手中持有的迪斯尼公司股票，也不乏是一条英明决策。
而相比之下，他前一次持有迪斯尼股票的时间太短，违背了他自己的长期投资理念，这对他来说也是一条沉痛教训。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，不准备捂在手里10年的股票不能买。回顾他1966年投资500万美元购买迪士尼公园股票第二年就抛出的事，他不无遗憾地说，要是把它捂在手里30年，这500万就变成10亿美元喽！
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买什么样的股票非常重要
从我个人的经验与观察得到一个结论，那就是，一项优异的记录背后（从投资报酬率的角度来衡量），你划的是一条怎样的船，更胜于你怎样去划（虽然不管一家公司好或坏，努力与才能也很重要）。几年前我曾说，当一个以管理著名的专家遇到一家不具前景的公司时，通常是后者会占上风，如今我的看法一点也不变。当你遇到一艘总是会漏水的破船，与其不断白费力气去补破洞，还不如把精力放在如何换条好船上。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买股票就是要投资该公司。买一只什么样的股票，比什么时候买股票要重要得多。
巴菲特在伯克希尔公司1985年年报致股东的一封信中说，就他的个人经验和观察来看，虽然一家上市公司的好坏与公司管理层的努力、才能有关，但如果要创造出优异的投资报酬率，与该公司的原本质地密切相关。如果要一位著名管理专家去管理一家不具备发展前景的公司，往往很难扭转乾坤。通俗地说，你划的是怎样的一条船，比你怎样去划船更重要。与其把许多精力放在漏水的破船上堵漏，不如把精力放在如何去换一条好船之上。
巴菲特举例说，1985年7月伯克希尔公司准备停止纺织事业运营的经历，就是这方面的一个典型事例。
他说，当21年前巴菲特有限公司买下伯克希尔纺织公司的控股权时，当时该公司的账面价值大约为2200万美元。虽然当时的全部业务都是纺织业，可是由于公司的盈利能力不强，所以该公司的内在价值要远远低于账面数字。而在此以前的9年中，也就是伯克希尔公司和哈撒韦公司两家公司合并经营期间，一共创造了5亿多美元的营业收入，可是最终却发生了1000万美元的经营亏损。虽然也有获利的年份，但总的来看是进一步、退两步。
巴菲特当初在买下伯克希尔纺织公司时，美国北部的大部分纺织企业都已经倒闭了，只是因为南部的一些纺织企业没有工会组织工人*，相对来说竞争优势更强一些。但从宏观形势看，整个纺织行业不景气，所以有许多人建议巴菲特不能购买这样的公司；或者，买下这样的公司后要早做打算，预先想好下一步该怎么办。
巴菲特检讨说，当时他抱有一种侥幸心理，认为如果该公司能够找到一位非常能干的明星经理人，或许就能扭转乾坤也说不定，至少也会改善运营状况的。于是当时就挑选了肯·大通（Ken Chase）负责这项工作。巴菲特说，肯·大通确实是个人才，并且他和后来接任他的卡斯帕罗夫（Garry）两人配合得非常好，可是由于整个行业在走下坡路，伯克希尔纺织公司的经营状况依然没有好转。
1967年，巴菲特利用伯克希尔纺织公司的一部分盈利，加上该公司削减库存、减少固定资产投资、催收应收款所收取的大量现金进入保险行业，购买了国家产险公司（National Indemnity），算是对整个公司经营战略的一次重大转移。
回过头来看，当时的这一决策非常正确。如果在纺织公司这棵树上吊死，伯克希尔公司也就不会有后来的辉煌业绩了。因为归根到底，“时势造英雄”，这就是巴菲特上面所说的与其把很多精力放在弥补破船的漏洞上，不如重新换一条好船。当时的伯克希尔纺织公司虽然在肯·大通领导下营运状况大有改善，但平心而论，整个公司从来就没有从纺织业务上赚到什么钱，至多只能说是苟延残喘而已。
随着纺织行业越来越不景气，伯克希尔公司不得不开始多元化经营战略。而多元化经营战略的开展，又使得纺织业务在伯克希尔公司中所占的比重越来越小，只是因为以下几项原因，才不得不继续保留纺织业务，但要想从它身上赚钱显然已经不可能了：①伯克希尔纺织公司在当地是一个重要企业，并不是说关门就能关得掉的。②公司管理层面对困境采取了一系列措施，客观上延长了企业寿命。③公司员工体谅企业困难，积极配合公司管理层应对困难局面。④公司经营虽然困难，但这时候还能产生稳定的现金流收入。就好像一个人虽然已经奄奄一息，但总算还有一口气，不忍心见死不救一样。
巴菲特说，正是因为上述原因，伯克希尔纺织公司依然得以保留了下来。但巴菲特承认，当时的他有些优柔寡断，尤其是事后证明上述第④点是错误的。
他说，虽然一年之后的1979年伯克希尔纺织公司的获利状况还不错，但之后却耗用了大量资金，这种情况在1985年以前变得越来越严重，令他对该业务经营下去也不是、破产倒闭也不是，左右为难。在此期间，肯·大通和卡斯帕罗夫虽然绞尽脑汁，又是重新规划产品线、生产流程、销售渠道配置，又是大手笔地并购同行，希望能东山再起，但到最后全都是前功尽弃，没有一点收获。
巴菲特在伯克希尔公司1985年年报致股东的一封信中说，据美国《商业周刊》杂志报道，1980年以来的5年中美国一共有250家纺织企业破产倒闭，其实他对这一行情是非常了解的，只是因为自己不能客观地看待事物，才导致在这方面栽了跟头，不断吸取教训，可是到最后教训越来越多。如果能早一点看到美国的纺织行业在全球缺乏竞争力，早点关掉该公司就好了。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，投资股票一定要擦亮眼睛，与其总是在一艘破船上不断地补漏，不如把精力放在如何换条好船上。他告诫投资者不要总是企图发生什么“奇迹”，不要总是幻想着“乌鸡变凤凰”。
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买股票就是购买企业的一部分
看过这张表的人或许会以为这些股票是根据线型图、营业员的建议或是公司近期的获利预估来进行买卖，其实查理·芒格跟我本人根本就不理会这些，而是以企业所有权人的角度看事情，这是非常大的区别。事实上，这正是我几十年来投资行为的精髓所在。打从我19岁时读到格雷厄姆《聪明的投资者》之后，我便茅塞顿开。在此之前，虽然我早已投入股市，但实际上对投资根本就没有一点概念。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
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