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巴菲特忠告中国股民-第30部分
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动，都会影响到最后计算出来的结果。虽然模糊难辨，但实质价值却是最重要的，也是唯一能够作为评估投资标的与企业的合理方法。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。而要衡量股票价格，就必须看该股票未来年度现金流的折现值大小。
巴菲特在伯克希尔公司1994年年报致股东的一封信中说，上市公司的内在价值就是该企业在其未来生涯中所能产生多少现金流量的折现值。任何人在计算该公司内在价值时都必须注意，未来现金流的修正和利率变动，都是会影响最终计算结果的。虽然这种计算结果无法得到精确计算，但这却是能够用来评估投资标的和股票的合理方法。
巴菲特举例说，为了帮助投资者更好地理解这个问题，可以用大学教育来作比喻。如果仅仅从经济角度看，衡量一位大学生“内在价值”的方法是，首先估计他在大学毕业后的一生工作生涯中所能取得多少收入，然后再扣除如果他没有上大学的一生工作生涯所能得到多少收入，这就是他因为上大学而得到的“额外收入”。
把这笔额外收入采用一个适当的利率进行折现，就是截止他大学毕业时由于接受大学教育所得到的内在价值。
而这时候他的“账面价值”又是什么呢？毫无疑问，就是他过去所接受教育已经付出的总成本，以及因为上大学而放弃这个期间工作所能得到收入的机会成本。
如果计算的结果是“内在价值”低于“账面价值”，就表明他读这个大学从经济角度来看是不值得的。相反，就是非常明智的。
不过无论如何，在衡量内在价值时都必须用到未来现金流的折现值，然后才能与账面价值去进行比较。如果是股票，那么这时候就要通过对未来现金流进行折现，才能更好地衡量股票价格高低。
巴菲特说，其实早在1942年约翰·威廉姆士（John Burr Williams）所写的一本《投资价值理论》著作中就提出了关于企业内在价值的计算公式。他把这个公式简炼为以下一段话：任何一只股票、债券或者企业的现值，都可以用它未来年度剩余年限内的现金流入和流出量，用一个适当的利率折现来得到。
他说，根据这个公式，投资者毫无疑问应当选择股票价格最低的那种投资。无论该股票今后的业绩回报变化大不大、销售收入有没有增长，也无论该股票现在的盈利水平和账面价值相差多少，这都表明这时候的股票价格是大大低于其内在价值的。
巴菲特介绍说，除了价格以外，最值得投资的股票是那种在今后一段相当长的时期内，能够把大笔资金用在高回报率投资项目上的企业；相反，最不值得投资的股票，是那种总把资金运用在低报酬率投资项目上的股票。不过就他的经验而言，前者可遇而不可求，因为大部分拥有高回报率的企业都不需要太多的资金投入，并且投资者还能经常得到股息分红，或者从该企业回购股票中得到实惠。
巴菲特认为，虽然这个计算公式看起来好像并不复杂，可即使是一个经验丰富的证券分析师，要想计算出未来年度里该股票的现金流量折现值，也是非常不容易的事。
那么，巴菲特又是如何来对待这个问题的呢？主要途径有两条：
一是只了解自己熟悉的，并且是那些业务相当简单、业绩稳定的行业和企业，这样无形中就把许多不确定因素排除在外了。相反，如果这个产业非常复杂，自己根本就搞不明白，或者这个企业的产业环境一直在改变，业绩发展忽上忽下，他就没有把握来计算该企业未来的现金流量了。
二是无论投资什么样的股票，都要坚持安全边际原则。也就是说，如果计算出来的内在价值只是比当时的股票价格高出那么一点点，没有足够的安全空间，伯克希尔公司是不会考虑投资这种股票的。
巴菲特认为，本杰明·格雷厄姆十分强调的安全边际原则在这里能够起到关键作用。相反，如果泛泛而谈“价值投资”就无济于事了。试想，如果你的股票投资不是为了追求“价值”，那还能称得上是“投资”吗？即使你把价值投资理解为以比较低的股票价格/净值比，或者比较低的市盈率买入该股票，投资者依然难以确定该股票就的确有投资价值；相反，如果你买入的股票市盈率比较高，也不能表明这就不是一项有“价值”的投资。
同样的道理，如果两只股票的成长性相同，也很难保证这两只股票就都有投资价值，更不能保证两只股票的投资价值相同。因为企业规模的成长，并不表明该股票就更具有投资价值。一个很好的例子是，如果美国投资者把大笔资金投入到美国航空业股票上来，即使这些股票同样具有成长性，这种投资价值也会非常惨。
巴菲特的意思是说，投资者只有认真地去算一算该股票未来现金流量的折现值，才能确切知道其内在价值大小、股票价格高低，是不是真的具有投资“价值”。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，股价高低应当用该股票未来的现金流折现来评估，而不是泛泛而谈其投资价值和成长性。并且，也只有该企业把资金投入到能够增加更多获利的业务上，这种成长率才能给投资者带来实惠。
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股市越是下跌投资越安全
我在抛出中石油H股时只是说如果股票变得如此之贵，你要非常谨慎投资才行，中国的股市现在确实是下跌不少，但是我并不会预测中国和美国股市走向，我不知道。我们的观点是市场下跌，使其看起来比以前更有吸引力。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。无疑，股市越是下跌，这时候的股票价格就越便宜，投资风险就越小。
在2008年5月4日举行的伯克希尔公司股东大会上，巴菲特在回答中国《第一财经日报》记者采访时表示，他在抛售中国石油H股时就感到当时该股票的价格过高了，这时候的投资要非常谨慎才行。半年过去后，中国股市下跌了不少，以后的股市如何发展他不知道，他只知道股市越下跌，股价就会看起来比过去更具有吸引力，更值得投资者买入。
越跌越买，是巴菲特的一条投资法则。他历来认为，如果你想买的股票价格在不断下跌，这应该是一条好消息，因为这会降低自己买入股票的成本。不但如此，股价不断下跌，还会使得伯克希尔公司旗下的那些子公司能够以更低的价格回购股票，从而让股东间接受益。
读者容易看到，在中国股市上，越是牛市投资者越忙，忙着买进卖出，忙得不亦乐乎；越是熊市投资者越闲，整天在营业大厅里抱怨这个抱怨那个，抱怨完了就坐下来打牌、下棋、吃盒饭、织毛衣。因为这时候他们的股票都被套牢了，想割肉不忍心，想进货又没钱。
巴菲特的做法和他们截然相反。越是牛市，巴菲特越闲，因为这时候的投资风险太大，巴菲特选择的是抛掉股票、远离股市，根本不参与大牛市的最后一轮操作，自己打自己的高尔夫球去；而越是熊市，巴菲特越忙，因为到处都是价廉物美的股票，他过去想买都买不到。
常常是，他一上班就给经纪人打电话，给朋友打电话，打完电话后就开始研究股票，看看今天有哪些股票价格跌进了非常值得投资的安全区域，然后就是打电话给经纪人，要求买入这些股票。
有人也许会问，巴菲特从来不看电脑，不看股价，又怎么知道哪些股票值得他买呢？确实，巴菲特从来不在电脑上看股市报价，但他会每天关注华尔街日报上刊登的股市收盘价，大概了解一下最近的股市走势如何；除此以外，如果他要买卖股票，可以打电话给经纪人，了解具体价位，然后向经纪人发出指令，要求经纪人在怎样的价格区域买入股票。
巴菲特的股票经纪人说，股市暴跌的时候，巴菲特通常会每天打五六个电话让他不停地买股票，股市越是下跌得厉害，巴菲特要求买入的股票数量越多、次数越频繁。
巴菲特的观点说起来其实很简单。在他眼里，股市下跌就像超市过节所进行的价格打折、促销一样，这个商品价格打折了，可是还是原来的商品，这不是显得它更价廉物美了吗？
这个道理说起来简单，做起来难，关键的一点在于投资者的心态不同。换句话说，股市越是下跌，手中持有股票的投资者心里就越急，因为这意味着他手中的股票价值越来越低；相反，这时候手中没有股票或者股票很少的投资者就越开心，因为他正可以利用这次下跌机会抄底。而巴菲特无论何时手中都握有大量现金，基本上属于后者这种类型。这使得他有条件从从容容地选择合适的股票，以合理的价格买入。
巴菲特为什么有如此神机妙算、手中始终握有大量现金呢？这又要回到他远离股市顶点上来了。正因为巴菲特在大牛市来临时就早早退出股市，所以他手中必然会握有大量现金。相反，中国股民每当大牛市来临时仓位满满当当，有的甚至还要抵押房产、汽车孤注一掷，借钱投入股市。一旦股市从高位下跌，当然就被全线套牢在其中动弹不得了。这就是与巴菲特的最大区别。试想，如果巴菲特也是这种做法，每当股市下跌时他会比任何人都着急，因为他的投资量大呀！
这种操作手法是巴菲特取得投资成功的重要秘诀。数据表明，巴菲特从1956年成立私募基金巴菲特有限公司，到1966年的10年间，一共赚了倍；而在此期间美国股市大盘才上涨了1倍多。又过了10年，到了1968年左右，当美国股市出现又一波大牛市、股票指数首次突破1000点的时候，巴菲特反而感到非常忧伤，因为这时候他看来看去找不到适合自己投资的便宜股票品种了。
巴菲特在伯克希尔公司2002年年报致股东的一封信中说，2002年伯克希尔公司在股票投资方面依然没有什么动作，他和查理·芒格对所投资的股票感到越来越满意。一方面，这些股票业绩回报越来越高；另一方面，由于美国股市已经连续下跌了3年，这些股票价格越跌越低，投资吸引力大大增加。可是由于他认为这些股票的价格仍然没有被低估，所以仍然没有增加这些股票比重的打算。
巴菲特的意思是说，这时候增加股票持仓量还没有到时候，还需要等。他说，在他61年的投资生涯（截至2002年）中，大约有50多年有这种类似的机会出现。如果巴菲特认为这时候投资该股票不能轻而易举获得10％的税前获利，那么他宁可观望，等待机会的出现。
为什么定在10％呢？巴菲特说，10％的投资回报率在扣除纳税后能够净得~7％，这时他对每一笔投资的最低要求。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，股市越是下跌，股票价格越便宜，这时候的投资机会就越多、投资就越安全。而要做到这一点手中就必须握有大量现金，不参与牛市的最后一波操作，这样才会有大量资金，有机动余地。
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不要单纯因为价格卖掉好股票
有趣的是企业经理人在认定何者才是自己本业时，从来就不会搞不清情况，母公司是不会单纯因为价格因素就将自己旗下最优秀的子公司给卖掉的。公司总裁一定会问，为什么要把我皇冠上的珠宝给变卖掉？不过当场景转换到其个人的投资组合时，他却又会毫不犹豫地甚至是情急地从这家公司换到另一家公司，靠的不过是股票经纪人肤浅的几句话语。其中最烂的一句当属，你不会因为获利而破产。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者买入股票的价格必须合理，买入价格过高是老天爷也不同意的事。只有买入价格合理，才能谈得上确保获利回报。在此基础上还要考虑到卖出价格，不要单纯因为价格较高就卖掉你手中的好股票，因为这时候的价格与内在价值相比很可能仍然是偏低的。
巴菲特在伯克希尔公司1992年年报致股东的一封信中说，1992年伯克希尔公司的股票投资项目与上一年相比几乎没什么变动，也许有人会说伯克希尔公司的管理层怎么昏庸到这个地步，一年内“几乎什么事情也没做”？巴菲特解释说，现在的这些股票都非常好，业绩表现也非常优异，自己对这些股票又非常了解，为什么要卖掉它们呢？如果卖掉这些股票，又到哪里去寻找比它们更好的投资项目呢？
巴菲特说，有件事情非常有趣，那就是公司管理层在认定什么是自己的主业时从来就不会搞错，母公司决不会因为对方的出价还可以，就把自己旗下最优秀的子公司给卖掉。因为该公司知道，这是自己的“吃饭家什”，卖不得。可是当这种情形换到个人投资组合上时，有人却会毫不犹豫地把该股票卖掉，然后买入另一只股票，理由只是经纪人的一句话：你把它卖掉，到时候股价跌下去了还可以重新买回来！
巴菲特说，从他的个人经验看，上面这家母公司对待子公司的态度同样适合于个人投资。因为你所持有的这些股票所展现的特性，实际上与一家公司老板持有该公司全部股权是一样的道理。
在这里，巴菲特的意思说得最简单不过了：对于一家值得长期拥有的优秀公司来说，不是说股票交易价格上涨到一定程度就能卖出去的；它的交易价格高低，应该与内在价值相比，用未来的现金流折现来加以衡量，这样才能看出这个价格在整个价值链中的地位。
巴菲特在伯克希尔公司1992年年报致股东的一封信中说，1919年时的可口可乐公司股票每股价格高达40美元，已经非常高了。可是在1938年可口可乐问世50年并且早已成为美国代表品牌后，美国《财富》杂志在对该公司做了一次详尽的采访后，仍然在文章中写道：每年都有许多投资大亨看好可口可乐公司，并且对它过去的辉煌业绩表示敬佩，然后就发出自己发现得太晚了的结论，认为该公司的发展已到顶峰，未来的道路上充满竞争和挑战，因此不敢继续投资该股票。
巴菲特说，确实是这样，不要说1938年的可口可乐公司充满竞争和挑战，就是到现在（1993年）又何尝不是呢？可是这又怎么样呢？要知道，1938年可口可乐公司的年销售量为2亿箱（折算后），而1992年的销售量是107亿箱。换句话说，当时就已经成为美国市场领导者的这家公司，在接下来的50多年里又继续成长了50多倍。
这表明，如果投资者在1938年购买该股票，游戏根本就没有结束，好戏还在后头呢。投资者如果在1919年购买40美元的可口可乐股票，然后把每年所得到的分红进行再投资，到1938年时一共可以获得3277美元。可是，投资者如果在1938年购买40美元的可口可乐股票，到1993年时将可获得25000美元。看到这里，读者应该明白什么叫好股票了吧？
巴菲特说，对于可口可乐公司这样的股票来说，你什么时候卖出都是错误的。所以他忍不住引用1938年《财富》杂志报道中的一句话说：“实在是很难再找到像可口可乐这样规模而且又能�
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