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巴菲特忠告中国股民-第22部分
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读者知道，巴菲特历来十分重视公司管理层队伍建设。或者说，十分重视这支队伍的发掘。在他看来，他们是创造自由现金流的主要推手。
巴菲特在伯克希尔公司1990年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司投资的那些企业“之所以能够拥有这么多额外的价值，完全要归功于经营它们的这批优秀经理人。”而他和查理·芒格对这支经理人队伍非常满意。
要知道，这些人过去以来一直如此，他们高超的管理才能和人格品质并不是伯克希尔公司培养出来的，伯克希尔公司只是挖掘到了他们，并且给他们提供了一个良好工作环境，充分发挥他们的主观能动性。而他们呢，则把现金源源不断地送回伯克希尔公司，从而使得他和查理·芒格能够把这些资金更有效地运用在其他领域，使得雪球越滚越大。
为什么说自由现金流是真金白银呢？巴菲特说，因为它不用投资者后续投入，也不用企业举债经营，就能实现业绩和现金流的增长，至少也能保持稳定在过去的相对水平上。毫无疑问，这样的企业当然就是投资者眼里的好股票了。
比较典型的一个例子是，1999年巴菲特投资TCA*时，该股票的内在价值已经很高了，但巴菲特看到它每年都能产生1亿美元以上的自由现金流，还是禁不住诱惑买了下来。如果按照巴菲特一贯的投资原则，该企业是怎么也不符合巴菲特买便宜股的投资思路的，这个案例可以看作是一个特例。后来，COX*巨额收购了TCA*，巴菲特成功脱手，从中狠狠地赚了一笔。
巴菲特在美国佛罗里达大学演讲时说，他并不关心宏观经济形势的发展变化。并且他告诫同学们说，投资领域你最主要的是搞清楚那些最重要的、自己能够搞懂的东西，对那些既不重要、又难以搞懂的东西忘了它才是对的。就伯克希尔公司而言，从来就不会根据宏观经济形势的感觉来决定买或者不买某家企业。
举个例子来说，1972年伯克希尔公司购买喜诗糖果公司后不久，政府就实施了价格管制。可是这又怎么样呢？如果当初伯克希尔公司因为政府要实行价格管制的原因没有购买喜诗糖果公司，那就会错过一笔大生意——当初购买喜诗糖果公司时的价格是2500万美元，而现在该公司的税前利润高达6000万美元。
巴菲特在伯克希尔公司1987年年报致股东的一封信中说，当年伯克希尔公司旗下的7个非金融行业的主要企业的获利水平，在扣除利息和所得税之前高达亿美元，扣除区区200万美元的利息后，税前利润高达亿美元，即使上交了所得税净利润还有1亿美元，股东权益投资报酬率平均高达57％！要知道，这些可是真正的真金白银啊！
更不用说，这7家企业过去10年来的内在价值增长率都要高于账面价值增长率，这是巴菲特感到更满意的地方。
毫无疑问，内在价值增长率高于账面价值增长率，与这些企业源源不断地提供自由现金流是分不开的。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，企业的自由现金流代表着真金白银，这是企业内在价值高于账面价值的主要表现形式之一。巴菲特根据企业内在价值来投资股票，自然而然地就会注重考察自由现金流这个外在指标。
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伟大的公司必须现金流充沛
我们要寻找的生意，是在稳定行业中具有长期竞争优势的公司。如果它的成长迅速更好，但是即使没有成长，那样的生意也是值得的。我们只需简单地把这些生意中获得的可观收益去购买别处类似的企业。这里没有什么规定说钱是哪儿挣来的你就必须花在哪儿。事实上，这样的做法通常是一个错误：真正伟大的生意，不但能从有形资产中获得巨大回报，而且在任何持续期内，不用拿出收益中的很大一部分再投资，就能维持其高回报率。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。一家真正伟大的企业，自由现金流必须充沛是其前提条件之一。
巴菲特在伯克希尔公司2007年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司所寻找的投资项目，就是那些在稳定行业中具有长期竞争优势的企业。如果这些企业具有迅速成长性当然更好，可是如果没有这种成长性，只要能产生可观的自由现金流，也是非常值得的。因为伯克希尔公司可以把从中获得的自由现金流重新投入在其他领域。
巴菲特由此总结说，真正伟大的生意不但能从有形资产中获得巨大回报，而且在任何持续期内，不用拿出收益中的很大一部分用于再投资就能维持其原有的高回报率。
巴菲特为什么这样说呢？道理很简单，因为谁都知道现金流是一家企业的血液，血脉旺盛当然比贫血要好啦。
就拿伯克希尔公司来说，就能很好地说明这一点。伯克希尔公司的股票价格在全球最高，之所以这样，与该公司始终拥有相当比例的现金是分不开的。
正如巴菲特自己说过的那样：“充足的现金流能让我在这个市场犯错误的时候买到价廉物美的好东西。”伯克希尔公司拥有大量的自由现金流，就能在市场最低迷时抄底股市。这些庞大的自由现金流主要来自伯克希尔公司旗下70多家企业中的30多家大大小小的保险公司。巨大的自由现金流，为提升伯克希尔公司股票价格拓展了想像空间。
巴菲特在伯克希尔公司2008年年报致股东的一封信中说，上市公司可以分成三大类：伟大的公司、优秀的公司、糟糕的公司。
在他眼里，“伟大”的公司是投资者投资这样的股票能够得到非常可观的利息，并且这些利息还会随着时间的推移不断增长；“优秀”的公司是当你在不断增加存款的时候，利息依然会很具有吸引力；“糟糕”的公司是指投资这样的企业不但利息收入令人失望，并且还要不断掏钱才能维持这种少得可怜的回报。
如果按照这样的标准来衡量投资对象，读者就很容易发现某股票究竟是属于“伟大的”、“优秀的”还是“糟糕的”一类了。
为了帮助读者更好地理解，巴菲特又举了几个实例来加以说明。他说，在他心目中伟大的上市公司的理想原型是喜诗糖果公司。
喜诗糖果公司所在的盒装巧克力行业，由于美国巧克力人均消费量非常低，所以上升速度缓慢。巴菲特1972年收购喜诗糖果公司时投入的资金是2500万美元，当时它的税前利润还不到500万美元。之后，伯克希尔公司又另外投入3200万美元对它进行改造，如今它的税前利润已经达到亿美元。对比其他的美国企业，实现利润从500万美元增长到8200万美元平均需要4亿美元资本投入。这样一对比，你就知道喜诗糖果公司有多么伟大了。
更不用说，伯克希尔公司收购喜诗糖果公司后，除了返回给它的3200万美元投入外，其余的自由现金流全都输送到了伯克希尔公司，被巴菲特用来收购其他非常具有吸引力的企业。用中国读者熟悉的词语来说，那就是喜诗糖果公司成了伯克希尔公司的“取款机”。
巴菲特眼里的优秀公司的原型是伯克希尔公司旗下的国际飞安公司（FSI）。伯克希尔公司1996年收购该公司时，它的税前利润还只有亿美元，固定资产净投资亿美元。而在伯克希尔公司收购该公司后的10年间，该公司资产折旧亿美元，资本投入亿美元，其中绝大部分都是用来配套那些飞行模拟器的。2007年该公司税前利润为亿美元，比1996年增加了亿美元，不过与喜诗糖果公司相比还是逊色多了。
巴菲特眼里的糟糕公司，是那种成长速度很快，可是却需要大量资本投入才能维持其原有发展速度、利润很少甚至根本就不赚钱的企业。美国航空公司就具有这种典型性，从第一架飞机诞生的时候开始，就决定了航空公司需要源源不断地投入资金，有时候根本就不创造利润。
除了上面三种类型，更糟糕的要算是亏损投资，投资者别想得到投资利息了，甚至还要赔了老本。巴菲特也有过这样的教训。
例如，伯克希尔公司用亿美元价值的股票买下Dexter制鞋企业，结果呢，最终造成了亿美元的亏损。尤其让巴菲特痛心的是，巴菲特当初这笔投资用的不是现金，而是比现金更值钱的伯克希尔公司股权。这些股权要是放在今天的话，仅仅自然增值就不知要增长多少倍了。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，自由现金流是否充沛，是衡量一家企业是否属于“伟大”的主要标志之一。而这个观点是他在对自己的经验教训进行总结的基础上得到的。在他看来，自由现金流比成长性更重要。
有没有利润上交是不一样的
一般的人可能无法体会，我们众多旗下事业的表现到底有多杰出？虽然相较于其他已上市的同业，水牛城日报公司或是斯科特·费策公司的获利表现看起来并不突出，不过大家要了解，大部分上市公司通常会将三分之二以上的盈余保留不分配以支应内部的成长，但是伯克希尔大部分的子公司却将所赚取的盈余分毫不差地缴回母公司。是他们贡献的资金，促成母公司伯克希尔进一步的成长。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。不过在考察自由现金流时，要特别注意该公司有没有向母公司上交利润，这里有着巨大差别。
巴菲特在伯克希尔公司1997年年报致股东的一封信中说，一般人可能体会不到伯克希尔公司旗下的那些子公司表现有多么杰出。虽然与其他同行相比，水牛城日报公司和斯科特·费策公司的业绩表现看起来并不十分突出，可是要知道，大部分上市企业通常会把自己三分之二以上的利润留在企业内部，而伯克希尔公司的大部分子公司却要把所赚取的利润全部上交给母公司。正是因为它们的利润上交，才促使了伯克希尔公司的进一步成长。
巴菲特说，千万不要小看这一点。如果上市公司把利润留在企业，用于自身的发展，这对该公司今后的业绩表现会有累积作用。可是伯克希尔公司旗下的子公司却把所有利润上交给母公司，这样，本该属于这些子公司的业绩表现中，就有相当一部分转移到了伯克希尔公司。考虑到这一因素，再把这些子公司与同行企业相比，即使业绩表现不再那么突出，而事实上就已经够突出的了。
举例来说，水牛城日报公司、喜诗糖果公司、斯科特·费策公司这三家企业，在1997年以前的几年中上交给伯克希尔公司的利润高达18亿美元。而伯克希尔公司好好利用这些资金收购其他优秀企业，创造了良好的业绩回报。所以巴菲特实事求是地说，伯克希尔公司对下属子公司这些明星经理人的感谢，不仅仅局限于账面上所能看到的业绩，实际数字要比这大得多。
巴菲特始终认为，单纯从会计账簿上看到的盈利数据很难反映某些公司的实际状况。所以他每年在伯克希尔公司年报中都要首先按照一般会计原则编制详细的分部门信息，然后再按照他自己的理解，重新编制一份能够完整体现伯克希尔公司整个营运状况的相关数据，目的就是要从投资者角度出发，便于投资者更多地了解相关信息。当然，这两种编制方法的最终结果应该是一样的。
例如，每年列在伯克希尔公司旗下子公司账面上的投资利润，就只是其中的一部分。在伯克希尔公司经营早期，巴菲特并没有要求旗下子公司的利润一定要上交、进行重新分配，事实上，巴菲特历来很重视没有进行利润分配的那部分，因为这部分利润很可能会为伯克希尔公司创造出更高的价值来。
巴菲特的意思是说，这部分盈利如果不分配，保留在旗下子公司账面上，可能会比上交给伯克希尔公司创造出更高的业绩回报来。那既然如此，伯克希尔公司又何必要它们上交呢？
原来，巴菲特在这里引入了一个“完整透视盈余”的概念。意思是说，与会计准则要求不同的是，通过某种数据改编，更方便普通读者完整理解总公司和子公司之间的业绩完成情况。
完整透视盈余的具体数据，是在账面利润基础上，加上被投资对象的保留利润（按照会计准则规定，这部分利润无法反映在母公司的账面上），然后要扣除这部分利润上交给母公司时估计要交纳的所得税。
巴菲特认为，经过如此这般调整，投资者就容易看出伯克希尔公司及其被投资企业中，实际上取得多大的业绩回报了。
对于伯克希尔公司来说，巴菲特手中可以运转的资金除了旗下子公司上交的利润外，还有相当一部分是旗下各保险公司上交的浮存金。之所以要把浮存金单列出来，是因为浮存金虽然可以随时随地供伯克希尔公司投资之用，但却不属于公司盈利。
伯克希尔公司旗下的子公司中，目前有近一半属于保险公司。巴菲特之所以如此青睐保险公司，原因之一就在于他看好浮存金的关系。
巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，浮存金虽然不属于伯克希尔公司，可是却能暂时被伯克希尔公司所用。从发展趋势看，伯克希尔公司手中拥有的浮存金数量在不断增加，究其原因有两方面：一是在保险业务中通常是先收取保险费用，然后在一年左右后才提供保险服务，这样，这部分资金就被闲置了下来，可以另派用场；二是目前发生的财产损失并不表明保险公司马上要进行理赔，一般来说，从发现损害到调解，到问题的最终解决，总要相隔一段时间，有时候这个过程需要好几年，这样，浮存金也会被沉淀下来。
巴菲特回顾说，1967年时伯克希尔公司的保险浮存金数额为2000万美元，而如今（2005年末）已增长到490亿美元之多。
很显然，巴菲特手中拥有的保险浮存金越多，对提高伯克希尔公司的业绩增长就越有利。可是为了保证业务正常运转的需要，浮存金却不能上交太多。尤其是当保险公司遇到的意外损失很大时，这种做法很可能会付出毁灭性代价，而这正是大多数保险公司的写照。
【巴菲特智慧结晶】
巴菲特认为，伯克希尔公司旗下的那些子公司把所有利润上交给母公司后，经营业绩和其他同行相差不多。这表明，一方面这些公司能够产生大量的自由现金流；另一方面，它们的实际盈利水平更可观。
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资金分配是最重要的管理行为
我们最希望能透过直接拥有会产生现金且具有稳定的高资本报酬率的各类公司来达到上述目的，否则退而求其次，是由我们的保险子公司在公开市场买进类似公司的部分股权、购并对象的价格与机会，保险公司资金的需求会决定年度资金的配置。
——沃伦·巴菲特
【巴菲特现身说法】
巴菲特认为，投资者购买的股票其自由现金流要持续充沛，这是考察该股票是否值得投资的很重要的一个方面。在他看来，资金分配是企业最重要的管理行为，所以不能不高度重视。
巴菲特在伯克希尔公司1983年年报致股东的一封信中说，他最希望能够通过直接拥有会产生现金，并且具有稳定的高�
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